اثر کم خطر در سهام: شواهدی از داده های صنعت در زمان قبلی

دسترسی عضو موسسه CFA به مجله تحلیلگران مالی.

• مقاله کامل
• ارقام و داده ها
• منابع
• تکمیلی
• استناد
• معیارهای
• چاپ مجدد و مجوزها
• دسترسی به /doi/full/10. 1080/0015198x. 2022. 2158709؟needaccess=true

خلاصه

اخیراً ، بحث در مورد "بحران تکثیر" در امور مالی صورت گرفته است ، که گفته می شود بسیاری از نتایج تجربی در تحقیقات مالی قابل تکرار نیست. تحقیقات قبلی نشان می دهد که سهام کم خطر بازده بالاتری نسبت به سهام در معرض خطر بالاتر بر اساس تنظیم ریسک دارد. ما با استفاده از یک مجموعه داده منحصر به فرد برای صنایع ایالات متحده از سال 1871 تا 1925 ، اثر کم خطر را دوباره بررسی می کنیم. ما حضور تأثیر برای اوراق بهادار صنایع ایالات متحده را تأیید می کنیم ، نشان می دهد که اثر کم خطر در مطالعات قبلی به دلیل داده کاوی نیست. با مقایسه نتایج با داده های اخیر ، متوجه می شویم که اثر کلی حداقل در داده های قبلی قوی است. با توجه به اینکه برخی از اصطکاک های بازار در دوره قبلی کمتر بود ، نتایج حاکی از آن است که هزینه های معاملاتی ضمنی ، عدم اعتبار و/یا تعصبات رفتاری ممکن است نقش مهمی در اثر کم خطر داشته باشد.

• شرط بندی علیه بتا
• اثر کم خطر
• اثر کمتری

تصدیق

این مقاله از نظرات ویراستار اجرایی ویلیام گوتزمن ، ویرایشگر دانیل ژیاموریدیس ، سردبیر مدیر لوئیس گارسیا-فایجو ، دو داور ناشناس ، جی گولین ، مارک هیگینز ، سکن کاراهان و ژئو وو بهره مند شده است.

بیانیه افشای

هیچ تضاد احتمالی منافع توسط نویسنده (های) گزارش نشده است.

اطلاعات اضافی

یادداشت های مربوط به مشارکت کنندگان

ج. میچل کانور

C. Mitchell Conover ، CFA ، CIPM ، استادیار دارایی ، دانشکده تجارت رابینز ، دانشگاه ریچموند ، ریچموند ، VA است.

جوزف دی فاریزو

جوزف دی. فاریزو استادیار دارایی ، دانشکده بازرگانی رابینز ، دانشگاه ریچموند ، ریچموند ، VA است.

اندرو سی.

اندرو سی. سوزاکمی استاد دارایی ، دانشکده بازرگانی رابینز ، دانشگاه ریچموند ، ریچموند ، VA است.

یادداشت

1 به عنوان مثال ، سیاه ، جنسن و اسکولز (1972 بلک ، F. ، M. Jensen ، و M. Scholes. 1972. "مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه ، برخی از آزمایشات تجربی."، ویرایش شده توسط مایکل سی. جنسن. نیویورک: Praeger. [Google Scholar]) ، Fama and French (1992 Fama ، E. F. ، and K. R. French. 1992.(2): 427-465. doi: 10. 1111/j. 1540-6261. 1992. tb04398. x. [Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]) ، Ang et al.(2006 Ang ، A. ، R. J. Hodrick ، Y. Xing ، and X. Zhang. 2006. "مقطع نوسانات و بازده مورد انتظار."J. 1540-6261. 2006. 00836. x. [Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]) ، Ang ، Hodrick ، Xing و Zhang (2009 Ang ، A. ، R. J. Hodrick ، Y. Xing ، وX. Zhang. 2009.[Web of Science ®] ، [Google Scholar]) ، Auer and Schuhmacher (2015 Auer ، Benjamin R. ، and Frank Schuhmacher. 2015. "شرط بندی مایع در برابر بتا در سهام متوسط صنعتی داو جونز.": 30 - 43. doi: 10. 2469/faj. v71. n6. 4. [تیلور و فرانسیس آنلاین] ، [وب علوم ®] ، [Google Scholar]) ، یا بالتوسن ، Swinkels و Van Vliet (2021 Baltussen ، G. ، L. Swinkels ، and P. Van Vliet. 2021. "حق بیمه جهانی فاکتور." مجله اقتصاد مالی 142 (3): 1128 - 54. doi: 10. 1016/j. jfineco. 2021. 06. 030.[Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]).

2 به عنوان مثال ، تحقیقات مالی در ابتدا یک عامل برای بازده (بازار) را مطرح می کند اما اکنون بسیاری دیگر مانند اندازه ، کتاب به بازار ، حرکت ، سودآوری عملیاتی و سرمایه گذاری را شامل می شود. Cochrane (2011 Cochrane ، J. H. 2011. "آدرس ریاست جمهوری: نرخ تخفیف." مجله مالی 66 (4): 1047-108. doi: 10. 1111/j. 1540-6261. 2011. 01671. x. Science ®] ، [Google Scholar]) به "باغ وحش" عوامل سهام عدالت اشاره دارد.

3 به طور مشابه ، سایر محققان از آزمایشات خارج از نمونه با استفاده از داده های دوره های زمانی مختلف یا کشورها برای تأیید پایداری الگوهای قیمت سهام که قبلاً کشف شده استفاده کرده اند ، استفاده کرده اند. نمونه هایی از مطالعات دیگر که از آزمایشات نمونه خارج از CRSP برای بررسی استحکام الگوهای در رفتار قیمت سهام استفاده کرده اند ، شامل شورت (1990 شورت ، G. W. 1990 است. "شاخص های قیمت سهام ایالات متحده از 1802 تا 1987".(3): 399 - 426. doi: 10. 1086/296513. [Crossref] ، [Google Scholar]) ، Goetzma (1993 Goetzma ، W. N. 1993. "الگوهای سه قرن قیمت بازار سهام." مجله 66 (2): 249 - 270. doi: 10. 1086/2966603. [Crossref] ، [Google Scholar]) ، De Boer ، Campagna و Norman (2014 De Boer ، S. D. ، J. Campagna و J. Norman. 2014. "کشور و" کشور وبخش سرمایه گذاری کم و بیش از حد در بازارهای سهام جهانی. "(2018 Golez ، B. ، and P. Koudijs. 2018. "چهار قرن پیش بینی بازگشت." مجله اقتصاد مالی 127 (2): 248 - 263. doi: 10. 1016/j. jfineco. 2017. 12. 007.[Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]).

4 به عنوان مثال ، Cavaglia و Moroz (2002 Cavaglia ، S. ، and V. Moroz. 2002.. v58. N6. 2488. [تیلور و فرانسیس آنلاین] ، [وب علوم ®] ، [Google Scholar]) و Froot and Teo (2004 Froot ، K. A. ، و M. Teo. 2004. "بازده سبک و سرمایه گذار نهادیجریان. "مقاله کار NBER 10355. [Crossref] ، [Google Scholar]). در حالی که Phylaktis و Xia (2006 Phylaktis ، K. ، and L. Xia. 2006. "نقش های در حال تغییر صنعت و اثرات کشور در بازارهای سهام جهانی." مجله اروپایی مالی 12 (8): 627 - 48. DOI:10. 1080/13518470500460202. [Taylor & Francis Online] ، [Google Scholar]) نشان می دهد که یک تغییر عمده در جلو در اثرات صنعت نسبت به اثرات کشور از سال 1992 تا 2001 ، Bekaert ، Hodrick و Zhang (2009 Bekaert ، G. ، R. J. Hodrick وX. Zhang. 2009. "بازپرداخت سهام بین المللی." مجله مالی 64 (6): 2591-626. doi: 10. 1111/j. 1540-6261. 2009. 01512. x.، [Google Scholar]) این پدیده را کوتاه مدت دانست. یک مقاله سفید جدید Norges Bank 2019 ، با اجرای Heston و Rouwenhorst (1994 Heston ، S. L. ، and K. G. Rounhorst. 1994 ، تأثیرات "کشور در مقابل صنعت" را در بحث بازده سهام بازپرداخت می کند. "آیا ساختار صنعتی مزایای تنوع بین المللی را توضیح می دهد؟"مجله اقتصاد مالی 36 (1): 3-27. doi: 10. 1016/0304-405x (94) 90028-0. [Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]) روش شناسی. این مقاله سفید نشان می دهد که اهمیت تأثیرات صنعت نسبت به اثرات کشور با استفاده از داده های اواسط دهه 1990 تا 2018 در حال افزایش است اما نتیجه می گیرد که بزرگی هر دو اثر حاکی از نیاز به ادامه در نظر گرفتن هر دو بعد در تنوع نمونه کارها است.

5 به ویلسون و جونز مراجعه کنید (1987 ویلسون ، جی. دبلیو. ، و سی. جونز. 1987. "مقایسه بازده سهام مشترک سالانه: 1871-1925 با 1926-1985."10. 1086/296394. [Crossref] ، [Google Scholar]) برای جزئیات بیشتر.

6 از بالتوسن ، ون والیت ، و ون ولیت (2022 بالتوسن ، G. ، B. ون والیت ، و P. van Vliet. 2022. "مقطع سهام قبل از سال 1926 (و فراتر از آن) باز می گردد.". در SSRN موجود است: https://ss.com/abstract=3969743. [Crossref] ، [Google Scholar]) ، حجم سهام ایالات متحده از سال 1885 تا 1930 بیش از ده برابر رشد کرد ، در حالی که تعداد سهام معاملات از 237 افزایش یافتدر سال 1866 تا 1675 در سال 1926.

7 برای خلاصه ای از تحقیقات در اثر کم خطر ، به Ilmanen (2011 Ilmanen ، A. 2011 مراجعه کنید. بازده مورد انتظار: راهنمای سرمایه گذار برای برداشت پاداش بازار. Chichester ، UK: Wiley. [Crossref] ، [Google Scholar]) ،Blitz ، Pang ، and Van Vliet (2013 Blitz ، D. ، J. Pang ، and P. Van Vliet. 2013. "اثر نوسانات در بازارهای نوظهور." بررسی بازارهای نوظهور 16: 31 - 45. DOI: 10. 1016/j. Ememar. 2013. 02. 004. [Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]) ، Blitz ، Falkenstein و Van Vliet (2014 Blitz ، D. ، E. Falkenstein ، and P. Van Vliet. 2014. "توضیحات مربوط به تأثیر نوسانات: یک مرور کلی بر اساس فرضیات CAPM. "[Google Scholar]) ، Berkin and Swedroe (2016 Berkin ، A. L. ، and L. E. Swedroe. 2016. راهنمای کامل شما برای سرمایه گذاری مبتنی بر فاکتور: راه سرمایه گذاری پول هوشمند امروز. سنت لوئیس: باکینگهام. [Google Scholar]) ، وBlitz ، Van Vliet و Baltussen (2019 Blitz ، D. ، P. Van Vliet ، and G. Baltussen. 2019."اثر نوسانات مجدداً مورد بررسی قرار گرفت."مجله مدیریت نمونه کارها 46 (2): 45 - 63. doi: 10. 3905/jpm. 2019. 1. 114.[Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]).

8 به عنوان مثال ، Chevalier و Ellison (1997 Chevalier ، J. ، and G. Ellison. 1997. 1997 را ببینید. "خطر ابتلا به بودجه متقابل به عنوان پاسخ به مشوق ها.": 10. 1086/516389. [Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]).

9 Baer (1998 Baer, S. 1998. "The Origin of the New York Stock Exchange, 1791-1860." The Joual of Legal Studies 27 (1): 113 - 40. doi: 10. 1086/468015. [مقاله]،Google Scholar]) به این موضوع می پردازد که چگونه در طول دهه 1800، NYSE تابع مقررات بسیار کمی از دولت بود، اما در عوض تا حد زیادی خود تنظیم می شد. Geisst (2000 Geiss, C. R. 2000. 100 Years of Wall Street. New York: McGraw-Hill. [Google Scholar]) تاریخچه ای از وال استریت را ارائه می دهد و در مقدمه بازار سهام در سال 1900 را به عنوان "غیرقانونی، با مبادلات پراکنده توصیف می کند. قوانین و مقررات مربوط به تجارت.»

10 برای بحث مفصل در مورد اصطکاک های بازار در دوره کاولز به بخش A از مواد تکمیلی آنلاین مراجعه کنید.

11 برای جزئیات بیشتر در مورد روش مورد استفاده، به بخش B از مواد تکمیلی آنلاین مراجعه کنید.

12 در دوران Cowles ، ما ممکن است انتظار داشته باشیم که با توجه به شیوع گمانه زنی ها و مغازه های سطل ، بیشترین توجه را به خود جلب کند [به Lefevre (1923 Lefevre ، E. 1923 مراجعه کنید. یادآوری یک اپراتور سهام. نیویورک: G. H. Doran.[Google Scholar]) و Geisst (2000 Geisst ، C. R. 2000. 100 سال از وال استریت. نیویورک: McGraw-Hill. [Google Scholar])]. به عنوان مثال ، هیئت مدیره فدرال رزرو ، تأمین نقدینگی فدرال نیویورک را در سال 1929 به عنوان وثیقه برای دلالان مشاهده کرد [به White (2016 White ، E. N. 2016 "مراجعه کنید." موارد اساسی اعمال می شود ": چگونه با حباب های بازار دارایی روبرو شویددر تاریخ بازار مالی: تأمل در گذشته برای سرمایه گذاران امروز. شارلوتزویل ، VA: بنیاد تحقیقات موسسه CFA. [Google Scholar] ، 178-179)]. در همین زمان ، سرمایه گذاران بزرگ ، بالقوه پیشرفته مانند J. P. Morgan و Coelius Vanderbilt وجود داشتند که می توانستند سوءاستفاده از سهام عدالت را سوءاستفاده کنند [به Geisst (2000 Geisst ، C. R. 2000. 100 سال از وال استریت. نیویورک: McGraw-Hill.[Google Scholar] ، XIX)]. علاوه بر این ، اگرچه بتا به عنوان معیار ریسک توسط دانشگاهیان محبوبیت نداشته است ، تا دیرتر ، ما هنوز هم ممکن است انتظار داشته باشیم که سهام بتای بالا با توجه به این که ، دارای نوسانات بازار و همبستگی با بازار ثابت است ، اما بتا با انحراف استاندارد افزایش می یابد. استنس و همکاران.(2020 Asness ، C. S. ، A. Frazzini ، N. J. Gormsen ، and L. H. Pedersen. 2020./j. jfineco. 2019. 07. 003. [Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]) بتا را تجزیه می کند تا توضیحات مربوط به اثر کم خطر را آزمایش کند.

13 بازارهای خرس در سال 1873 ، 1884 ، 1893 ، 1896 ، 1901 ، 1907 ، 1912 ، 1916 و 1919 آغاز می شود.

14 به ایلمانن (2011 ایلمنن ، A. 2011 مراجعه کنید. بازده مورد انتظار: راهنمای سرمایه گذار برای برداشت پاداش بازار. Chichester ، UK: Wiley. [Crossref] ، [Google Scholar] ، 380).

به عنوان مثال ، اگرچه شرکت Studebaker در سال 1933 ورشکسته شد ، داده های Cowles داده های بازگشت تاریخی خود را تا تاریخ ورشکستگی خود حفظ می کنند.

جالب اینجاست که از داده های Cowles توسط بنیامین گراهام در متن کلاسیک خود ، "سرمایه گذار هوشمند" استفاده می شود.

به عنوان مثال ، برای اولین صفحه ، ما از خدمات استفاده می کنیم زیرا این طبقه بندی شامل پنج زیر گروه ابزار است و ما محصولات دخانیات و دخانیات را حذف می کنیم زیرا این دو زیر گروه را کپی می کند. به عنوان مثال ، ما ذغال سنگ را شامل می شویم ، که دارای داده هایی از سال 1871: 2-1938: 12 است ، اما نه زغال سنگ-آنتراسیت و زغال سنگ بیتومین ، زیرا زیر گروه ها در سال 1918 شروع می شوند. آخرین ، به عنوان مثال ، ما تصمیم گرفتیم که شامل خودرو و کامیون ها شویم. به جای دو زیر گروه Autos و Trucks - GM و Autos و Trucks - به عنوان GM.

18 این دوره از ژوئیه - دسامبر 1914 را که NYSE به دلیل جنگ جهانی دوم بسته شد ، مستثنی می کند. برای دوره ای که NYSE بسته شد ، فرض کردیم که شاخص کل بازده هر صنعت در ارزش ژوئیه 1914 باقی مانده است. در نتیجه ، بازگشت برای هر صنعت در ماه های آگوست - نوامبر 1914 صفر است ، و تغییر ثروت که بین ژوئیه و دسامبر 1914 رخ می دهد کاملاً در بازگشت دسامبر 1914 منعکس شده است.

19 بالتوسن ، ون ویت و ون ویت (2022 بالتوسن ، G. ، B. ون ویت و P. ون Vliet. 2022. "مقطع بازده سهام قبل از سال 1926 (و فراتر از آن)." به 16 مارس 2022 دسترسی پیدا کرد. موجود در SSRN: https://ss.com/abstract=3969743. [Crossref] ، [Google Scholar]) در مجموع 23. 4 ٪ از مشاهدات خود را در این دسته ها برای داده های امنیتی فردی خود گزارش می دهد. با توجه به اینکه بانک اطلاعاتی جامع آنها در سطح امنیت و نه صنعت ، سطح بالاتر مشاهدات آنها در معرض غربالگری قرار دارد. علاوه بر این ، اگرچه داده های Cowles در واقع تا دسامبر سال 1938 گسترش می یابد ، ما فقط تا دسامبر سال 1925 بر روی اثر کم خطر در داده های Cowles تمرکز می کنیم تا از همپوشانی با داده های CRSP که قبلاً مورد بررسی قرار گرفته اند ، جلوگیری شود. بنابراین ، به عنوان یک آزمایش بیشتر از قابلیت اطمینان داده های Cowles ، ما عملکرد اوراق بهادار صنعت را که توسط بتا پنج ساله قبلی و انحراف استاندارد برای سال 1932 طبقه بندی شده است ، بررسی می کنیم: 10-1938: 12 دوره ای که بازده نمونه کارها تحقق یافته می تواند برای محاسبه شودهر دو مجموعه داده های مدرن و به طور متوسط زمان. همانطور که انتظار می رود با توجه به مجموعه داده های مختلف ، نتایج یکسان نیستند ، اما با این وجود کاملاً مشابه هستند و پیامدهای مشابهی را ارائه می دهند.

20 برای نمونه Cowles ما که در سال 1925 به پایان رسید: 12 ، حداقل تعداد صنایع شش است که به ترتیب متوسط و حداکثر 17 و 45 است. سه مورد از 51 صنایع Cowles داده ها فقط پس از سال 1925: 12.

21 برای 46 (از 51) صنایع Cowles که حداقل دو سال داده قبل از سال 1925 دارند: 12 ، ما همبستگی مرتبه اول بازده صنعت (RHO) ، میانگین بتا و میانگین انحراف استاندارد بازده (SD) را محاسبه می کنیم.، بیش از حداکثر طول داده های موجود برای یک صنعت خاص. سپس ما رگرسیون مقطعی Rho را بر روی بتا ، Rho در SD و بتا در SD تخمین می زنیم. نتایج نشان می دهد یک رابطه مقطعی منفی ناچیز بین Rho و بتا (T آماری = 0. 07)) ، یک رابطه منفی ناچیز بین Rho و SD (آمار T = 31. 31) و ، همانطور که انتظار می رود ، یک رابطه مثبت و معنی دار قوی بین بتاو SD (T آماری = 11. 49). در تست های جداگانه با استفاده از آمار مجذور کای ، برابری Rho را در سراسر Terciles خود بررسی می کنیم و نمی توانیم این فرضیه را رد کنیم که Rho در سطح Terciles برای انواع بتا یا SD در سطح 5 ٪ برابر است.

22 به دانش ما ، نسخه الکترونیکی شاخص های صنعت وجود نداشت. در نتیجه ، ما وارد شاخص های کل بازده سری C شدیم که توسط کمیسیون کاولز (1939) گزارش شده است و به صفحه گسترده اکسل رسیده ایم. ما پرونده های خود را در برابر اسناد اصلی بررسی و بررسی کرده ایم و اطمینان داریم که صفحات گسترده ما به طور دقیق داده های گزارش شده در جلد منتشر شده را تولید می کنند ، که به صورت آنلاین در http://cowles. econ. yale. edu/p/m03- قابل دسترسی است2/.

23 برای تعیین اینکه آیا میانگین حسابی P1 و P3 (میانگین بازده مقیاس) به طور قابل توجهی متفاوت است و برای همبستگی حساب می شود ، ما بازده P1 P1 (بازده مقیاس) را در برابر یک اصطلاح ثابت قرار می دهیم و از خطاهای استاندارد Newey-West (1987) برای محاسبه T استفاده می کنیم. آمار. این در اصل یک تست t مقایسه زوجی است. برای آزمون اهمیت میانگین اختلافات هندسی ، ما از یک روش مشابه با استفاده از بستگان برگشتی استفاده می کنیم ، همانطور که در ALF و Grossberg (1979 Alf ، E. F. و J. M. Grossberg. 1979. "میانگین هندسی: محدودیت های اعتماد به نفس و تست های اهمیت.& Psychophysics 26 (5): 419 - 421. doi: 10. 3758/bf03204171. [Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]).

24 برای اندازه گیری بازده های تنظیم شده ریسک ، ما با تقسیم بازده اضافی در ماه t توسط انحراف استاندارد سابق محاسبه شده در 12 ماه گذشته ، بازده اضافی در مقیاس نوسانات را ایجاد می کنیم (T-13 تا T-2). اقدامات مشابهی در ادبیات حرکت استفاده شده است [به عنوان مثال ، Moskowitz ، OOI و Pedersen (2012 Moskowitz ، T. J. ، Y. H. Ooi ، and L. H. Pedersen. 2012. 50. doi: 10. 1016/j. jfineco. 2011. 11. 003. [Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar])].

25 ALPHA CAPM به عنوان بازده اضافی در ماه منهای محصول Beta Times Ex-Post Times بازده بیش از حد بازار در ماه t تعریف می شود.

26 ما مقادیر سالانه آنها را به مقادیر ماهانه تبدیل می کنیم ، به عنوان مثال ، آلفا سالانه آنها 6. 81 ٪ با استفاده از [(1. 0681)^(1/12)] - 1 × 100 = 0. 55 ٪ به یک آلفای ماهانه تبدیل می شود.

27 به بیکر ، بردلی و وورگلر مراجعه کنید (2011 بیکر ، م. ، ب. بردلی ، و جی. وورگلر. 2011- 54. doi: 10. 2469/faj. v67. n1. 4. [تیلور و فرانسیس آنلاین] ، [وب علوم ®] ، [Google Scholar]) ، همانطور که در بخش بعدی بحث شده است.

28 برای بررسی عوامل حرکت و ارزش در دوره مدرن ، به Jegadeesh و Titman مراجعه کنید (1993 Jegadeesh ، N. و S. Titman. 1993. از امور مالی 48 (1): 65-91. doi: 10. 1111/j. 1540-6261. 1993. tb04702. x. [Crossref] ، [Web of Science] ، [Google Scholar]) و Fama و French (1992 Fama ، E. F.، و K. R. فرانسوی. 1992. "مقطع بازده سهام مورد انتظار". مجله مالی 47 (2): 427-465. doi: 10. 1111/j. 1540-6261. 1992. tb04398. x. Web of Science ®] ، [Google Scholar]). Szakmary and Zhou (2015 Szakmary ، A. C. ، and Z. Zhou. 2015. "حرکت صنعت در زمان قبلی: شواهدی از داده های Cowles." مجله تحقیقات مالی 38 (3): 319 - 347. DOI: 10. 1111/JFIR. 12062. [Crossref] ، [Google Scholar]) سود قابل توجهی تنظیم شده از ریسک را به یک استراتژی حرکت صنعت در دوران بعدی Cowles پیدا کنید. اندازه یکی دیگر از عوامل قابل توجه است. متأسفانه ، داده های Cowles سرمایه گذاری در بازار شرکت یا صنعت را ارائه نمی دهد. بالتوسن ، ون والیت ، و ون والیت (2022 بالتوسن ، G. ، B. ون ولت و P. van Vliet. 2022. "مقطع بازده سهام قبل از سال 1926 (و فراتر از آن)." دسترسی به 16 مارس 2022. در SSRN: https://ss.com/abstract=3969743. [Crossref] ، [Google Scholar]) در داده های قبل از 1926 یک اثر اندازه ناچیز پیدا کنید.

29 به دنبال بالتوسن ، ون ولت و ون ویت (2022 بالتوسن ، G. ، B. ون والیت ، و P. van Vliet. 2022. "مقطع سهام قبل از سال 1926 (و فراتر از آن) باز می گردد."موجود در SSRN: https://ss.com/abstract=3969743. [Crossref] ، [Google Scholar]) ، ما از عملکرد سود سهام به عنوان یک پروکسی برای ارزش استفاده می کنیم. نسبت های سود به قیمت Cowles فقط سالانه برای زیر مجموعه سهام در هر صنعت در دسترس است و در صورت وجود ، داده های گمشده زیادی وجود دارد.

30 ما از بازده بازار متوسط برای داده های دوره مدرن استفاده می کنیم تا داده های Cowles را همانطور که قبلاً توضیح داده شد تقلید کنیم.

31 ما توجه می کنیم که در هر دو دوره Cowles (جدول 7 ، پانل A) و دوره مدرن (جدول 7 ، پانل C) الفبای P 1-p3 به ترتیب پایین تر از ALPHA های CAPM گزارش شده در جداول 2 و 4 است. نشان می دهد که صنایع بتا پایین از صنایع بتا بالا در زمینه مدل سه عاملی ما بهتر است. این یافته با نتایج گارسیا-فیجو و همکاران سازگار است.(2015 Garcia-Feijóo ، L. ، L. Kochard ، R. N. Sullivan ، and P. Wang. 2015. 47 - 60. doi: 10. 2469/faj. v71. n3. 2. [تیلور و فرانسیس آنلاین] ، [وب علوم ®] ، [Google Scholar]) در سطح سهام. در هر دو دوره ، کاهش آلفا p1-p3 از ALPHA های قابل ملاحظه ای منفی در نمونه کارها P3 در مدل سه عاملی ناشی می شود ، و به نوبه خود ، پرتفوی P3 در معرض خطر منفی زیادی با فاکتور عملکرد سود سهام قرار دارد ، نشان می دهد که این نشان می دهدصنایع کم سود تمایل به صنایع باتای بالا دارند.

32 نتایج گزارش شده در جدول 8 روش شناسی بیکر ، بردلی و وورگلر را دنبال می کند (2011 بیکر ، م. ، ب. بردلی ، و جی. وورگلر. "مجله تحلیلگران مالی 67 (1): 40 - 54. doi: 10. 2469/faj. v67. n1. 4. که در آن بازده بازار بیشتر از یا مساوی با میانگین در مقابل بازده نمونه کارها در ماه هایی است که در آن بازده بازار کمتر از میانه است. پتنگیل ، ساندرام و ماتور (1995 پتنگیل ، G. ، S. ساندارام ، و I. ماتور. 1995. "رابطه شرطی بین بتا و بازده." مجله تجزیه و تحلیل مالی و کمی 30 (1): 101 - 116. doi: 10. 2307/2331255. [Crossref] ، [Web of Science ®] ، [Google Scholar]) بازده را در ماه هایی که در آن بازده اضافی بازار (بازده بازار-نرخ ریسک) بیشتر یا برابر با صفر است مقایسه کنید. در ماه هایی که بازده اضافی بازار منفی است.

33 وقتی عملکرد را در دوره های رکود اقتصادی/انبساط NBER بررسی می کنیم ، نتایج مشابهی کسب می کنیم (به مواد تکمیلی آنلاین ، بخش D مراجعه کنید). ما همچنین نمونه خود را به دو دوره تقسیم می کنیم: هنگامی که نرخ ریسک بالاتر از نرخ متوسط بدون ریسک است و چه زمانی در زیر است تا مشخص شود که سهام در معرض خطر بالاتر دارای اهرم بالاتری است و از نرخ بهره پایین تر بهره مند می شود. نتایج به این ایده که سهام پرخطر دارای اهرم بالاتری است ، با توجه به اینکه نرخ بهره کم است ، به این ایده رسیده است (به مواد تکمیلی آنلاین ، بخش E مراجعه کنید).

34 به طور جداگانه ، ما نتایج خود را با استفاده از دوره های کوتاه تر تشکیل نمونه کارها ، دوره های برگزاری طولانی تر ، اندازه گیری اندازه گیری شده ، ماه های مختلف سال و تجزیه و تحلیل دورتر ارزیابی می کنیم. نتایج این آزمایشات نتیجه گیری ما را تغییر نمی دهد و بنا به درخواست نویسندگان در دسترس است.